商业地产过剩，投资寒冬悄至，“以售养租”的“重资产”模式难以为继，商业物业开发和持有的回报不足以带来资本盼望的回报率，甚至不足以填补资金成本的时候，“轻资产”成为国内商业地产企业一致的转型姿势。

一直专注持有型物业、“每开必火”的大悦城也跻身这场转型。

据获取的最新消息，截至2016年12月31日，全国8座大悦城总销售额同比增长22.6%，租金收入同比增长21.1%，客流量同比增长20.5%，会员总数同比增长66.2%。在商业地产的寒冬，大悦城再次用业绩力证其运营能力。

到2017年，大悦城品牌正好10岁。这家素来专注持有型物业运营、管理的商业地产公司，在“轻资产”的风口能否起飞？《商业观察家》带着问题专访了大悦城。

☝天津和平大悦城是大悦城地产通过“轻资产”管理输出的第一座大悦城。开业当天客流超10万人次。

为什么要做“轻资产”？

2017年，大悦城10岁。10年前，第一个大悦城项目——北京西单大悦城，开业当年便实现盈利，一炮而红。造就商业地产业内的神话。

☝北京西单大悦城在2007年的开业当年便实现盈利。

此后，先后在北京、沈阳、上海、天津、烟台、成都等地开业的大悦城，既保持“年轻、时尚、潮流、品位”的核心定位不变，又因各有特色的创新，及主题街区商业的引领，坚持“经营客流”、深耕会员经济，大悦城成为一二线城市消费者认可的购物中心品牌。

10年稳扎稳打后，大悦城主动求变——从开发运营商向资产管理运营商转型。

从西单大悦城开业运营到2016年末，大悦城地产在全国已开业运营8家购物中心，4家正在筹备中，还有几家也在积极接触与洽谈。以“5年20城”的目标为线，专注持有型物业的大悦城在规模扩张上开始提速。

这是大悦城转向“轻资产”的原因之一——以“轻”换“快”。

“持有型物业的开发运营是将很多的资金放在一个项目里，而每年能够拿回来的回报更多是租金收入，再减掉资金成本、运营成本、折旧等，开发商在租金上获得的回报，相比商业项目的投入其实是非常小的比例。资产在增值，但是开发商拿不到现金，没有办法去进行一个滚动的、新的不动产的投入，由此导致发展速度会慢”。

原因之二：市场到了盘活存量商业的好时机。

投资商业不动产不外乎三个方向——写字楼、长租公寓、商场。前两者因为租客相对稳定，流转慢，管理难度相对小，因此谈论商业不动产的运营管理主要在商场。商业的变化更快，需要更快速去应对人的消费趋势、生活方式的变化，每天都不一样，运营、管理难度更大。

最近两三年来，整个国内商业市场同时出现“供应量过剩、商业同质化、消费者在发生变化”的三方面变因，共同作用，加速线下商业地产的洗牌。“优质运营”因此成为突破困境的唯一药方。

“如果你没有运营能力，一定会被淘汰。商业地产在进入新常态。”大悦城地产认为，未来比拼的是运营能力。

以往，国内商业地产的挣钱逻辑大都是用“卖楼”、“卖铺子”等销售型物业产生现金流，滚动资产发展。以此平衡持有型物业租金回报率可能低于利息成本的亏损。但是，伴随着商业地产规模越来越大，整个房地产市场供需关系发生转变，住宅越来越难卖，商业过剩，意味着很难有更多的现金来弥补持有型物业的亏损。

这个时候，扔掉销售型物业这根“拐杖”的国内商业地产开发商，迫切需要回到持有型物业的运营管理本身——需要靠持有型物业的运营管理获得自身的利润。不懂运营管理的商业地产商将会被市场洗牌。

10年来，以运营锻造“大悦城”品牌的大悦城地产认为，现在到了一个盘活、整合现有存量商业的好时机。

☝主题商业街区是大悦城针对核心客群细分及需求所形成的具有鲜明主题和明确客群的体验式商业空间，图为以手作艺术为基调的室内街区——“五号车库”，实现情景消费的新业态形式。

原因之三：资本有需求。

根据全球商业地产发展的规律和趋势，未来大型的写字楼、商铺，持有型商业不动产，大部分都会持有在基金、保险、银行的手里。后者投资的诉求是其资产配置需要投资不动产，需要一个长期的稳定的回报。

从资产市场的角度来看，房地产公司或者商业地产公司，一般就是5到8倍的PE。资产运营管理公司现在可以做20倍的PE。这意味着，大悦城地产转向“轻资产”模式，不仅能充分发挥公司自身的能力，激活存量的市场，更能为股东创造更大的商业价值。

原因之四：资本有诉求，市场有需求，而大悦城地产恰好有运营和管理的核心竞争力。

2007年开设第一家大悦城至今，大悦城地产作为国企中粮集团旗下的商业地产旗舰，一直秉承持有型物业的逻辑，并不断强化。而这些年大悦城资产持续的增值，亦得益于大悦城的品牌和团队，二者相辅相成、持续发酵。

有团队，有品牌，意味着大悦城地产可以通过“轻资产”模式，管理更多的资产，获得更多的收益。

“做的不好的（项目），大悦城来管。”

同时，转型“轻资产”后，大悦城地产的盈利模式得以变化，有望提升股东回报——以前，会有股份楼宇销售和租金是收入的主要来源，转型轻资产以后，大悦城地产可以在项目和基金两个层面享有资产增值收益。

大悦城地产怎么玩“轻资产”？

☝大悦城以互联网思维打造的O2O会员体验平台——“良食局”。突破大悦城的空间限制，运用粉丝经济思维，以打造本地化营销服务平台为目标，实现全新的零售理念及销售增长点。

2016年业绩发布会上，大悦城地产明确提出了要把“资产做轻、速度做快、回报做高”的策略。

所谓“资产做轻”，是指把存量资产的部分股份出让给基金，出让给相应的投资人，大悦城依然保留控股权，并继续负责运营。未来在“新项目”的获取上，大悦城地产又和基金一块来做，同样用“轻”方式介入未来的新增资产。

“大悦城地产只要占一个小股份就可以了，基金占大股份，大悦城地产做GP（GeneralPartner，普通合伙人)，基金做LP(LimitedPartner,有限合伙人)。大悦城只要能够通过运营，使物业产生稳定的、持续上升的现金流和租金的回报，这样资产的估值就都在上升，而且每年有分红，投资人也非常愿意。”

“用更少的钱来撬动更多的资产、做更多的项目”是轻资产的核心目的。

这个时候，大悦城地产就不再是一家房地产公司，而是成为一家资产运营和资产管理公司。

以大悦城地产“轻资产”战略输出的首个项目——天津和平大悦城为例，其设定是品牌输出、无股操盘，商业模式上大悦城“可进可退”。

第一，大悦城与投资方租金净收益、净收入分成，一部分超出预期收益水平的奖励；

第二，前期谈判协议好要求项目有一定比例的可售股权，大悦城地产有收购或不收购的选择权；

第三，与投资方约定退出路径，有一定的退出奖励。在退出期，还会有一定比例资产增值部分的收益。

2016年8月，大悦城地产宣布以销售目标公司49%权益的形式，出让旗下包含西单大悦城、朝阳大悦城等6个持有型物业项目部分权益，交易金额约93亿元人民币。并与新加坡政府财政部全资拥有的GIC，以及中国人寿合伙成立核心基金，收购目标公司49%的股权，这也是国内第一家地产核心基金。

纷至沓来的合作方基本都是看中大悦城的品牌和运营能力。

2016年12月24日开业的天津和平大悦城是很好的例子——

和平大悦城开业当天客流超10万人次，由于开启预售模式，线上线下累计销售近1000万元。这是大悦城地产通过“轻资产”管理输出的第一座大悦城。

天津和平大悦城是改造型商业项目，项目前身为津汇广场津乐汇百货。2015年年底，大悦城地产正式接手，输出运营管理模式，与出资方新加坡政府投资公司（GIC）共享租金收益和收入分成。

一年时间，大悦城完成项目的定位、改造、招商、装修、推广，初显大悦城通过品牌和管理输出的“轻资产”化，撬动资产的扩张速度和能力。

☝天津和平大悦城的创意手作街区“超级工厂”。

未来，大悦城在轻资产管理输出上将采取三种模式，类似和平大悦城的模式只是其一。第二，大悦城还将考虑成立商业地产改造基金。第三，针对昆明、贵阳等不被商业地产看好的城市，大悦城将通过前期无股操盘，保留锁定成本价格收购一定比例股权的权利，后期运营成熟再引入基金合作的形式，实现在这些城市的扩张。

为什么要改造旧商业地产项目？《商业观察家》了解到，做一个新的大悦城，从拿地到开业，一般需要近三年，但如果是收购旧项目改造，从改造到开业，一年内就可完成。节省下来的时间，几乎足以将一个新开业的大悦城运营至门庭若市、车水马龙。

通过“轻资产”的品牌管理输出方式，未来大悦城地产将在全国实现并购，而二、三线城市核心地段10万-20万平方米体量的项目将成为大悦城的首选目标。

截至2016年底，大悦城已运营8家购物中心。2017年，大悦城昆明项目、上海长风项目即将开业，而未来三到五年，凭借“轻重并举”模式，大悦城扩张速度将明显提升。

对于市场现有项目的收购，大悦城地产表示，策略早已经建好。关键是价格，项目跟租金的比例关系。光是在北京，烂尾楼就有很多。商业地产未来分化将很明显，地标性的商业地产项目，需要不断去创新、去引领，而标准化、连锁化复制的商业地产项目都很难。

☝北京西单大悦城美妆节。

“轻资产”化开启的想象空间

从资产的角度来说，商业地产项目实质是一个金融产品，净租金回报率要大于资金成本。“轻资产”的模式意味着项目每一年租金收入都要有稳定提升，满足资本回报要求。大悦城会如何解决资本对租金收入和投资回报率持续提升的要求？

“轻资产”方式的核心在运营能力。而大悦城运营能力的核心是“经营客流”和“深耕会员”。

☝沈阳大悦城“疯抢节”。

“轻资产”运营是挖掘消费者终身价值的手段和方法，通过品牌、通过运营，大悦城能把渠道、消费者和资产三者结合起来，并且最大化发挥价值。

2014年的一项数据。大悦城的6家购物中心（北京西单、朝阳、沈阳、天津、上海、烟台）单体项目的平均销售额是当时万达广场单体项目平均销售额的1.75倍。

据了解，截至2016年12月31日，全国8座大悦城总销售额同比增长22.6%，租金收入同比增长21.1%，客流量同比增长20.5%，会员总数同比增长66.2%。

大悦城的“杀手锏”是推出核心的主力业态——以“人无我有”的东西，驱动、聚合消费者的到达，产生随机性的购物。同时，尝试和探索各个系列的垂直业态和新的玩法、新的组合，比如推出良食局、悦界等，借此产生会员黏性，使客流不断上升，进而提升整个租金和销售。

☝大悦城主题街区“悦界”，意为愉悦的场域，以错层通透的建筑方式构建场景化的生活空间，零售、餐饮与体验业态以2:5:3的面积比呈现，在跨界业态融合中构建出多维立体的生活空间。悦界首月销售2600万，租金收入280万，坪效、客单、租金增幅都在20%以上。

大悦城做过调研，问消费者为什么来购物中心？结果显示，以购物为目的的消费者（35%）当中只有70%买了商品，而不以购物为目的的消费者（65%）当中有60%在大悦城进行了消费，最终不以购物为目的的消费者（39%）反而比以购物为目的的消费者（24.5%）更多地产生了消费行为。

这意味着随着经济水平的提升，人们收入水平的提升，消费行为在发生变化。物质缺乏时代，购物是一种目的性消费。而现在，目的性购物的占比越来越少，转而更多容易被网络驱动，而不是实体店驱动。实体店消费在成为随机性购物主导。

“在这样一个趋势变化里，商业一定要去发生更多的转变。要跟别人做得不一样，做出更多特色、差异化。要做真正顺应消费者需求的，甚至是在消费者还没有意识到的时候就能够挖掘出来，呈现出来。由此，商业地产的运营难度比原来更大。需要有新的方法，新的业态，新的组合，新的互动方式，才能取胜。”

比如，很多商业地产的运营逻辑是为提高租金，增加零售，但大悦城和很多开发商有不一样的思路：零售的租金高，餐饮、娱乐的租金低，但是大悦城还在加大餐饮、娱乐的比重。零售、餐饮、娱乐比原来是5：3：2。现在变成4：3：3，削减了零售的面积。

☝主题策划互动持续引进高位客流。

其二，强化和互联网的联系，挖掘更多大悦城的平台价值和品牌价值、服务价值，做到“有限空间无限可能”。

商业地产运营的核心还是要做到好的产品组合、有鲜明的特色、精准的吸引消费者、获取好的租金收益，甚至产生互联网层面的联动，提高客户的体验，提高客户黏性进而产生随机性购物行为，而提升、挖掘客户的价值。

大悦城APP拥有近200万会员，日活跃度可以到3-5%，一天9万人左右在平台上活跃。有的是积分，有的是免费停车，有的是支付，现在大悦城也试图在平台上增加一些可以购买的服务，大悦城希望通过这些服务增强会员的黏性，通过给予客户价值再来进一步挖掘更大的价值。

显然，如果把大悦城APP平台做大，相当于把“任督二脉”打通——线下实体店的大悦城成为强化会员黏性的手段，为消费者解决很多需求；大悦城的APP则能解决消费者在线下购物的便利性问题，提供消费者更多体验和给予更多便利性，反哺购物中心。由此，大悦城不再存在实体的束缚，做到“有限空间无限可能”。

大悦城在2016年上半年的统计数据是，整个客流中间有20%到30%的这部分人是高频次来的，大悦城未来将挖掘真正高频次的客流的价值。“抓住真正喜欢大悦城的那部分人，给他更多的激发他来的激励手段，他就会产生更高的消费和更强的黏性。”

消费者黏性恰恰代表一个商业项目长期可持续的盈利能力，这是资本最为看重的。2016年，大悦城的两次“疯抢节”活动中，平均会员消费占比超过40%。

提升消费者黏性，挖掘会员的最大潜能，从一家商业地产公司变成一家消费渠道公司，这是大悦城“轻资产”化开启的想象空间。

☝天津大悦城的如果街。

当然，对大悦城而言，“轻资产”的转型也有两方面挑战。

第一个挑战：管自己家的项目和管别人的项目，不一样。

“轻资产”模式，大悦城管的是“别人家的园子”——大悦城需要在如何保持长期可持续的吸引力和注重当季的、短期的回报，两者之间做平衡。要考虑投资者、业主方的诉求，同时有机结合大悦城自身想要做的品牌。”大悦城只有给到承诺的回报，后者才能把更多的钱给到大悦城。

第二，如何保持核心能力——团队的融合，以及如何持续激励，提升，保留团队的能力。

按照大悦城的规划，到2020年可能会超过20多个大悦城，如何保证原有的商业团队能够在快速扩张中保证以前的品牌和管理水平？

大悦城地产表示，现在大悦城的模式第一步是“项目带项目”的方法，由已有体系的原有团队辐射和裂变，加之每个大悦城里有大量管培生，可以迅速裂变到20到30个大悦城。而从2018、2019年开始，大悦城也会开始改革，把相应的权限往上拿，一开始是授权，再形成更加系统的标准体系，再往前走。